24/01/2025

JP Morgan AM: Bond Bulletin Settimanale

Esaminiamo le possibili reazioni del mercato alle politiche annunciate dal nuovo presidente degli Stati Uniti, tenendo presente che tra la loro potenziale attuazione e l’effettiva implementazione c’è differenza. 

Fondamentali
Negli Stati Uniti, la crescita economica continua a essere vigorosa e i dati fondamentali hanno trovato chiaro riscontro nel mercato: i consumi sono migliorati, il settore privato prospera grazie a condizioni finanziarie meno stringenti e le pressioni salariali si stanno attenuando. Il mercato del lavoro è uscito dalla fase di rallentamento che, in precedenza, aveva spinto la Federal Reserve (Fed) a ridurre il costo del denaro. Oggi, l’inflazione generale non è molto lontana dal target della Fed che, quindi, si sta avvicinando ai suoi obiettivi economici. Inoltre, la vittoria dei repubblicani non significa necessariamente che la nuova amministrazione abbia carta bianca: politiche sui dazi, deregolamentazione e immigrazione continueranno ad avere verosimilmente un ruolo importante. Tuttavia, data l’incertezza in merito all’ordine e alla portata di tali politiche, è difficile prevederne accuratamente gli effetti. Ciò vale in particolare per i dazi che possono avere ricadute diverse nelle varie regioni, visto che la Cina ha ridotto la sua dipendenza dagli Stati Uniti. 

Valutazioni quantitative

Le aspettative di una politica fiscale più espansiva negli Stati Uniti, di misure di deregolamentazione e di condizioni finanziarie più accomodanti hanno spinto il mercato verso un riallineamento dei prezzi per riflettere l’accelerazione della crescita e dell’inflazione nell’economia statunitense. Questa correzione, a sua volta, ha indotto la Fed a procedere con maggior cautela sul fronte dell’allentamento monetario. Sulla scia del rapporto della scorsa settimana sull’occupazione dei settori non agricoli – che ha rivelato un notevole aumento della creazione di posti di lavoro – i rendimenti statunitensi hanno raggiunto nuovi massimi: a inizio settimana, quelli dei Treasury decennali sono saliti al 4,8% contro il 3,6% registrato a fi ne settembre dello scorso anno. Dati i livelli di rendimento assoluto storicamente elevati, l’inasprimento delle curve si è accentuato segnalando un carry e un roll-down positivi, il che segna un cambiamento rispetto alla situazione osservata lo scorso anno. Dopo la pubblicazione del rapporto sull’inflazione di questa settimana, che segnala un aumento inferiore alle attese dell’indice dei prezzi al consumo negli Stati Uniti, la duration ha registrato un rally significativo dovuto perlopiù al fatto che le valutazioni sono migliorate dopo un periodo di rendimenti storicamente elevati. In passato, viera una correlazione inversa tra i rendimenti delle azioni e delle obbligazioni: un rischio più elevato comportava un calo delle quotazioni azionarie e un rialzo di quelle obbligazionarie. In altri termini, in contesti di bassa inflazione, le obbligazioni sono state considerate tradizionalmente beni rifugio che conferivano stabilità ai portafogli degli investitori, muovendosi al rialzo quando i mercati azionari erano in picchiata. Tuttavia, questa dinamica non si manifesta in un contesto inflazionistico. Quando l’inflazione comincia a calare, come accade attualmente, la correlazione tra azioni e obbligazioni può gradualmente tornare allo schema tradizionale. Uno degli scenari possibili è che il mercato obbligazionario raggiunga un punto in cui i rendimenti salgono mentre il rischio azionario comincia a correggersi, incoraggiando gli investitori a scommettere sul mercato del reddito fisso. All’aumentare dei rendimenti, salgono anche i costi dell’indebitamento e il tasso di sconto utilizzato per valutare i flussi di cassa futuri, il che può far sembrare le valutazioni azionarie più alte e potenzialmente meno sostenibili.

 

 

Fattori tecnici

In generale, gli investitori hanno ridotto l’esposizione alla duration. In effetti, secondo la recente indagine di J.P. Morgan Asset Management sul posizionamento dei portafogli – incentrata soprattutto sugli investitori “real money” statunitensi – sembra che gli operatori abbiano accorciato sensibilmente la duration. L’indagine indica che alcuni investitori avrebbero persino assunto posizioni corte, riducendo complessivamente il posizionamento attualmente lungo del mercato. Questo cambiamento nelle esposizioni alla duration rende l’investimento in duration interessante in termini di posizionamento, in quanto rappresenta un fattore tecnico potenzialmente favorevole.

 

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Visto che le valutazioni sono interessanti e che la curva dei rendimenti è positiva, sembrerebbe questo il momento opportuno per iniziare ad aumentare la duration acquistando obbligazioni con scadenze più lunghe. I tassi sono saliti a un livello che rende il rischio azionario più marcato, rivitalizzando potenzialmente la correlazione tra azioni e obbligazioni, dove un ribasso del mercato azionario potrebbe portare a un rally di quello obbligazionario. Inoltre, se la Fed continuasse a ridurre i tassi ne trarrebbero vantaggio sia le strategie di carry che il segmento a lungo termine della curva dei rendimenti. Tenuto conto della solidità dell’economia, il rischio principale è che si possano introdurre altri stimoli fiscali – ad esempio un’ulteriore riduzione delle imposte – quando non sono necessari, rischiando di rinfocolare l’inflazione. Dato che nel sistema circola già una notevole quantità di denaro, un ulteriore stimolo suscettibile di promuovere la crescita e uno shock inflazionistico potrebbe indurre la Fed ad avviare un ciclo di irrigidimento monetario che coglierebbe il mercato sostanzialmente impreparato. Viceversa, una crescita sana, accompagnata da un riequilibrio del mercato del lavoro e da un rallentamento dell’inflazione, potrebbe consentire alla Fed di continuare ad attuare con gradualità una politica di allentamento monetario. Tuttavia, sebbene il mercato sembra aspettarsi una rapida attuazione delle politiche da parte della nuova amministrazione statunitense, occorre tener presente che attuare cambiamenti strategici potrebbe richiedere del tempo.

 

 

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