La volatilità delle valute è scesa di molto rispetto ai livelli elevati raggiunti nel 2022. Per quanto riguarda il dollaro, ciò significa che si è mosso in una fascia ristretta dal gennaio 2023. Per essere precisi, l'indice del dollaro DXY ponderato per il commercio ha oscillato intorno a 104 e la coppia più scambiata, ovvero EUR-USD, non si è allontanata sostanzialmente da 1,08 - in entrambe le direzioni. I primi due mesi del 2024 non hanno portato quasi nessun cambiamento.
La sovraperformance ciclica degli Stati Uniti giustifica l'attuale valutazione del dollaro...
Riteniamo improbabile che la dinamica del dollaro cambi molto nei prossimi mesi. Da un punto di vista macro-relativo, va riconosciuto che l'economia statunitense continua a beneficiare di dati molto più solidi rispetto agli altri mercati sviluppati, il che dovrebbe favorire il dollaro nella sua attuale valutazione fino a quando la crescita degli Stati Uniti sarà più elevata che altrove. Tuttavia, ci aspettiamo che la sovraperformance ciclica degli Stati Uniti si affievolisca a un certo punto, con la normalizzazione del mercato del lavoro e l'aumento del tasso di risparmio.
Inoltre, i tassi di riferimento rimarranno probabilmente al di sopra della neutralità più a lungo, il che significa che la trasmissione della politica monetaria dovrebbe acquisire maggiore visibilità con la normalizzazione del ciclo. Ciò dovrebbe in ultima analisi pesare sulla crescita degli Stati Uniti. Riteniamo inoltre che la misura in cui i dati statunitensi hanno sorpreso al rialzo negli ultimi mesi probabilmente non potrà essere mantenuta a lungo. Di conseguenza, la sorpresa relativa a livello macro probabilmente volgerà a favore dei dati non statunitensi.
...mentre la sorpresa e i miglioramenti ciclici relativi dovrebbero favorire l'euro al margine
A nostro avviso, le valute cicliche sembrano ora meglio supportate rispetto a pochi mesi fa. I dati recenti suggeriscono che i PMI globali sono scesi al minimo alla fine dell'anno scorso, cosa particolarmente visibile nel settore manifatturiero. Si è registrato un particolare miglioramento dei nuovi ordini, che suggerisce che le aziende stanno rifornendo le scorte. Riteniamo quindi che il relativo miglioramento dello slancio ciclico dovrebbe dare all'euro un vantaggio nei confronti del dollaro al margine, considerando che i PMI dell'area dell'euro stanno uscendo da livelli bassi e che la Germania ha probabilmente superato il picco di pessimismo.
La BCE dovrebbe effettuare un taglio dei tassi in più rispetto alla Fed, ma è improbabile che ciò faccia la differenza per il cambio EUR-USD
Anche dal punto di vista della politica monetaria ci aspettiamo uno scarso impulso per il mercato delle valute. In linea di principio, le traiettorie di taglio dei tassi delle banche centrali sono sostanzialmente più piatte di quanto previsto dai mercati all'inizio di quest'anno. Tuttavia, in termini relativi, le implicazioni sono molto limitate. Attualmente i mercati prevedono che la Fed effettuerà il suo primo taglio dei tassi a giugno e la BCE circa nello stesso periodo. Dato che la dinamica dei prezzi si è dimostrata più persistente negli Stati Uniti, riteniamo che la Fed effettuerà solo tre tagli quest'anno rispetto ai quattro previsti dalla BCE, ma pensiamo che gli attuali livelli del cambio euro-dollaro tengano già sufficientemente conto di questa divergenza. Prevediamo inoltre che il cambio sterlina-dollaro sarà supportato ai livelli attuali finché la BoE manterrà il suo orientamento falco. Data l'elevata crescita dei salari e il pronunciato rimbalzo dei servizi, ciò non è improbabile.
Lo yen registrerà probabilmente i maggiori guadagni rispetto al dollaro, ma anche questi saranno più graduali rispetto a quanto previsto lo scorso anno
Tra le valute del G10, ci aspettiamo che lo yen registri i maggiori guadagni rispetto al dollaro, dato che la BoJ probabilmente porrà fine alla sua politica di tassi negativi nella riunione di aprile. Tuttavia, alla luce della debolezza dell'economia giapponese e delle recenti dichiarazioni dei funzionari della BoJ, i mercati hanno ridimensionato le loro aspettative sul futuro percorso di rialzo dei tassi. Riteniamo quindi che anche il percorso di apprezzamento dello yen nei confronti del dollaro sarà probabilmente più graduale di quanto avevamo previsto l'anno scorso, ma dovrebbe consentire un rialzo relativamente più elevato per lo yen rispetto alle altre principali valute escludendo il dollaro.