Da quando la pandemia da Covid-19 ha perturbato i mercati all’inizio del 2020, l’high yield si è rivelato uno dei migliori settori obbligazionari. Di fatto, ha sovraperformato di gran lunga l’indice Bloomberg US Aggregate (e l’indice Global Aggregate), le obbligazioni corporate statunitensi, le obbligazioni dei mercati emergenti e il credito cartolarizzato.
In una prospettiva storica, riteniamo che il mercato high yield potrebbe mantenersi solido e remunerare adeguatamente molti investitori in qualità di allocazione permanente del portafoglio. Di seguito esaminiamo cinque fattori che gli investitori dovrebbero prendere in considerazione in merito all’high yield.
- Ricorrere al market timing per l’high yield potrebbe rivelarsi un gioco pericoloso
Senza dubbio gli attuali spread high yield (il premio ottenuto dagli obbligazionisti rispetto ai Treasury) sono relativamente ridotti. Eppure, a nostro avviso, gli investitori in attesa di un ampliamento degli spread potrebbero perdere di vista il quadro generale. Se suddividiamo il ciclo economico in quattro periodi, gli spread high yield sembrano simili all’inizio, a metà e nella fase avanzata del ciclo. In corrispondenza del quarto periodo relativo alle recessioni, un caso anomalo estremo — la crisi finanziaria globale (CFG) del 2007-2009 — spiega la maggior parte del marcato ampliamento registrato negli ultimi 20 anni.
Durante la CFG, più precisamente il 16 dicembre 2008, gli spread sull’indice Bloomberg US High Yield 2% Issuer Capped hanno registrato un ampliamento raggiungendo 1.940 punti base (pb), ossia quasi il 400% in più rispetto alla media di 488 pb da dicembre 2004. A parte questo momento, negli ultimi 20 anni gli spread hanno superato i 1.000 pb solo una volta, vale a dire durante la pandemia, quando hanno raggiunto il picco di 1.099 pb il 3 marzo 2023.
Ciò rende il market timing del mercato high yield una strategia particolarmente ambigua. Per avere successo e superare il rendimento medio a lungo termine del comparto, i market timer dovrebbero probabilmente fare diverse previsioni precise per molti anni, un po’ come lanciare una monetina più volte sperando che esca sempre testa. Piuttosto, crediamo che gli investitori dovrebbero fare attenzione a non sacrificare i tassi cedolari più elevati e il reddito più consistente che il settore è in grado di offrire nel lungo termine. Questo stesso potenziale errore di market timing vale anche per la costruzione del portafoglio. Molti investitori mantengono una componente obbligazionaria core nel tentativo di ottenere una certa diversificazione dalle azioni e di generare un reddito moderato, ma potrebbero non includere l’high yield. Tuttavia, ignorare completamente i titoli high yield potrebbe limitare il potenziale di rendimento a lungo termine del portafoglio.
- I dati storici forniscono indicazioni sui fattori alla base dei rendimenti
Il rendimento minimo (YTW) del settore high yield è sempre stato un valido indicatore dei rendimenti prospettici. In questo caso, per YTW si intende il rendimento minimo che un portafoglio obbligazionario è in grado di generare qualora gli emittenti sottostanti adempiano a tutti i loro obblighi di pagamento.
Una volta fatta questa precisazione, possiamo esaminare il rendimento ottenuto dal comparto, ovvero la percentuale di rendimento minimo iniziale di un asset obbligazionario visibile nel rendimento di un investitore nell’arco di uno specifico periodo di tempo. Prendendo l’indice Bloomberg US High Yield 2% Issuer Capped come valore indicativo per il mercato high yield, negli ultimi uno, tre e cinque anni, gli investitori high yield avrebbero ottenuto tra il 77,6% e l’82,4% dell’YTW del settore al momento dell’investimento. Chiaramente i rendimenti possono sempre discostarsi dalla loro media storica, ma riteniamo che il settore offra un ottimo potenziale di rendimento a lungo termine, nonostante gli attuali livelli di spread.
- Crescita degli utili dei componenti dell’indice S&P 500: un indicatore complementare
La sensibilità al ciclo economico dell’high yield implica che la crescita degli utili su base annua degli emittenti high yield è solitamente correlata alla crescita degli utili tra i componenti del mercato azionario in generale.
Negli ultimi 10 anni, la crescita degli utili su base annua delle società che compongono l’indice S&P 500 e gli emittenti high yield statunitensi ha mostrato un andamento analogo: quando la crescita degli utili tra i componenti dell’S&P 500 è stata positiva, lo è stata anche tra gli emittenti high yield. Nonostante la recente volatilità, gli economisti di Capital Group continuano a prevedere una crescita degli utili positiva per l’indice S&P 500 nel corso del 2025, il che induce a credere che la crescita degli utili degli emittenti high yield USA potrebbe essere altrettanto sostenuta se fosse rispettata la stessa logica.
- La qualità creditizia non è la “spazzatura” dell’ultimo decennio
Oltre ai fattori indicati in precedenza, la qualità creditizia media del settore high yield è aumentata significativamente negli ultimi 10 anni, con oltre il 50% dell’indice Bloomberg US High Yield 2% Issuer Capped con rating BB/Ba a fine dicembre 2024. Nel frattempo, nello stesso periodo, la percentuale dell’indice con rating CCC o inferiore è generalmente diminuita.
Sebbene la qualità creditizia media più elevata possa giustificare parte della contrazione degli spread osservata dal comparto nel corso degli ultimi anni, riteniamo che una maggiore qualità creditizia dovrebbe comportare una minore volatilità dei prezzi e tassi di default più bassi, riducendo così il rischio associato agli investimenti nei titoli high yield.
- Un’opportunità di ribilanciamento
Con i mercati azionari attualmente ai massimi storici o quasi, riteniamo che molti investitori dovrebbero riconsiderare l’esposizione al rischio azionario del loro portafoglio. Coloro che si concentrano sul reddito a lungo termine potrebbero valutare la possibilità di ribilanciare parte della loro esposizione al rischio passando dalle azioni all’high yield.
Gli investitori, ad esempio, potrebbero ridurre l’allocazione ai titoli che distribuiscono dividendi e incrementare quella all’high yield in modo da aumentare potenzialmente il reddito corrente e diminuire la volatilità del portafoglio.
Negli ultimi cinque anni, infatti, il reddito delle obbligazioni high yield ha sovraperformato quello dei titoli che distribuiscono dividendi presenti negli indici S&P 500 e S&P 500 Dividend Aristocrats con una volatilità media inferiore.
Un approccio più articolato all’high yield
Spesso gli investitori utilizzano gli spread high yield come indicatore del momento più opportuno per investire nel comparto. Ciononostante, riteniamo che l’analisi storica dimostri che fattori quali il rendimento minimo, la crescita degli utili tra i componenti dell’indice S&P 500 e la qualità creditizia media possono fornire un quadro più preciso dei potenziali rendimenti prospettici dell’high yield.
Sebbene sia naturale che gli investitori si preoccupino per gli spread ridotti, adottare una strategia di market timing per un’allocazione all’high yield può risultare molto più complesso e oneroso di quanto gli investitori possano aspettarsi. In questo particolare contesto, potrebbe essere sensato adottare un approccio al comparto più ampio e articolato. Infine, l’high yield è potenzialmente in grado di offrire un reddito corrente e rendimenti di ottimo livello nell’arco di numerosi cicli di mercato, per lo più con una volatilità inferiore rispetto alle azioni.