Nell'immediato il divario tra vincitori e vinti di questa crisi si sta aprendo e gli investitori sono diventati più esigenti su ciò che acquistano: la ricerca indiscriminata di rendimenti che ha dominato un decennio di tassi bassi è finita.
Gli effetti della domanda filtrano dall'uso dell'automobile negli Stati Uniti e oltre
Mentre i mercati continuano a stabilizzarsi e persino a mostrare segni di guarigione, stanno emergendo ulteriori prove dell'impatto sui blocchi economici nel mondo reale. Questa settimana i mercati petroliferi hanno subito un sell-off tecnicamente guidato, ma catalizzato da fondamentali storicamente deboli.
"Alcuni veicoli del fondo che offrono esposizione al petrolio hanno dovuto rinnovare la loro esposizione prima del mese successivo, creando una maggiore pressione di vendita sull'attuale contratto future e spingendo il prezzo drasticamente più in basso non essendo apparsi acquirenti. La necessità di stoccaggio in un contesto di sovraofferta e il drastico calo della domanda sono stati i fattori importanti alla base di questo".
Andrew McCaffery, Global CIO
Con l'introduzione di restrizioni nel mese di marzo, le grandi città americane hanno registrato un calo del 25-30 per cento nell'uso dell'automobile, che da allora probabilmente è ulteriormente diminuito. È probabile che ciò influisca sulla volatilità dei prezzi del petrolio e anche in altre industrie.
I mercati azionari appaiono ottimisti
I mercati azionari appaiono attualmente ottimisti dato il livello di incertezza intorno alla traiettoria del virus, e la probabilità di un recupero più lento e più esteso a forma di U, man mano che le cose tornano gradualmente alla normalità.
"Per i mercati azionari, c'è una certa consapevolezza di dover riflettere se quel profilo (debole della domanda di petrolio) si manifesterà in altri settori e nell'economia in generale. E cosa significa questo in termini di recupero se si tratta di un processo graduale e se dovessimo subire una seconda o terza ondata?".
Andrew McCaffery, Global CIO
È probabile che emergano maggiori opportunità man mano che le prospettive economiche diventano più chiare, ma continua ad essere importante esaminare attentamente i singoli bilanci e la longevità, piuttosto che concentrarsi esclusivamente sull'orientamento degli utili all’iniziare del primo quarto di rendicontazione.
L'azione della Fed è senza precedenti
I rapporti rischio-rendimento appaiono più interessanti in alcune parti del mercato obbligazionario. Sebbene la liquidità sia ancora una sfida in alcuni settori e costi di transazione elevati, l'immensa dimensione, la scala e la portata dell'intervento delle banche centrali hanno calmato i mercati e contribuito a restringere gli spread obbligazionari globali. A metà marzo, la Federal Reserve acquistava circa 75 miliardi di dollari di assets al giorno. Ora ne sta comprando circa 40 miliardi di dollari al giorno.
"Confrontando l'azione odierna della Fed con il punto del passato più consistente di acquisti del QE nell'aprile 2009, quando la Fed acquistava 120 miliardi di dollari di attività al mese, la portata di tale supporto alla liquidità è senza paragoni".
Steve Ellis, Global CIO, Fixed Income
Oltre all'intervento monetario, gli Stati Uniti hanno autorizzato 2 trilioni di dollari di aiuti fiscali, con altri 484 miliardi di dollari concordati dal Senato e in attesa dell'approvazione della Camera. Nonostante questo enorme intervento c’è da essere cauti sulla direzione dei mercati obbligazionari, da qui in poi.
L'incertezza nei tassi di default rimane
I gestori di portafoglio globali preferiscono attualmente un investment grade di alta qualità (soprattutto le nuove emissioni scontate) alle obbligazioni high yield ed evitano che gli "angeli caduti" potrebbero essere declassati all'high yield. L’investment grade ha meno leverage rispetto all'high yield e il suo rapporto rischio-rendimento durante una recessione è spesso più attraente, data la maggiore trasparenza sul rischio di default degli investment grade.
"Gli spread high yield globali si sono allargati a un massimo di 1100 punti base, ma da allora si sono ridotti a 770. Se si prende tale differenziale e ci si ricava uno scenario di default cumulativo di cinque anni, si arriva a un 20% di tasso di default cumulativo. Ma c'è ancora una certa incertezza su dove sia il tasso corretto".
Steve Ellis, Global CIO, Fixed Income
Mentre i rendimenti attesi dall'high yield possono essere più difficili da valutare, essendo prezzate molte bad news, i flussi stanno tornando in alcune aree come la Cina e l'Asia. Nei mercati emergenti, nel frattempo, gli spread in valuta forte si sono notevolmente ampliati, ad esempio da 300 a più di 600 punti base dell'indice globale diversificato EMBI. Ciò è stato giustificato in molti casi (ad esempio i produttori di petrolio), ma la vendita è stata indiscriminata, creando opportunità tra i gli investment grade sovrani a lunga scadenza. Nondimeno, gli investitori che tornano sul mercato sono stati più selettivi e hanno chiesto premi più elevati per un debito più rischioso rispetto al recente passato.
I rendimenti reali persistentemente negativi potrebbero essere la nuova normalità
Con l’attuale l'indebitamento totale di circa 265 trilioni di dollari a livello globale, le banche centrali dovranno mantenere bassi i tassi reali o guidarli ancora più in basso per mantenere il debito liquido. Ciò si è riflesso nei tassi reali dei decennali statunitense (che scontano l’inflazione), che ora si attestano a -50 punti base.
"I rendimenti reali persistentemente negativi sono probabilmente la nuova normalità. A dicembre 2018 i mercati sono esplosi perché i rendimenti reali sono saliti, dato che Fed cercava di normalizzare il proprio bilancio. Se i mercati non riuscirono a far fronte quella misura, allora immaginiamo se accadesse ora".
Steve Ellis, Global CIO, Fixed Income
Al contrario, è probabile un maggiore controllo della curva dei rendimenti e la monetizzazione del debito, il che potrebbe portare a un punto di svolta per il dollaro USA. Nel medio-lungo termine, se l'inflazione dei prezzi delle attività (e dei prezzi dei beni) riemerge mentre la domanda è ancora debole, la stagflazione potrebbe essere il risultato. E questo potrebbe essere esacerbato da tendenze come la de-globalizzazione, poiché un maggior numero di catene di approvvigionamento si spostano per essere locali e regionali.
A seguito dell'immediato shock della domanda, tuttavia, e con ulteriori prove a venire, gli investitori potrebbero voler prendere in considerazione una combinazione di esposizioni: tenere alcune società che potrebbero beneficiare di una ripresa a forma di V, e allo stesso tempo pianificare per una ripresa più lenta a forma di U e tenere tatticamente denaro per cogliere specifiche opportunità che potrebbero sorgere.
Dibattito tra i Cio di Fidelity International
Andrew McCaffery - Global CIO, Asset Management e Steve Ellis - Head of Fixed Income Portfolio Management, Europe
Link ad articolo integrale:https://www.fidelityinstitutional.com/it/fidelity-cios-dispersion-increases-as-demand-effects-filter-through-ebdae2/