A cura di Claudio Wewel, FX Strategist di J. Safra Sarasin
Analisi – I prezzi del petrolio e l’AI sono rimasti al centro dell’attenzione
I mercati globali hanno iniziato il mese di luglio con una propensione al rischio già in calo, poiché il dollaro forte e le aspettative di un aumento dei tassi statunitensi hanno messo a dura prova il rally guidato dall’AI. I prezzi del petrolio hanno rappresentato uno dei principali fattori di volatilità. Con la ripresa delle ostilità tra Stati Uniti e Iran, il Brent è salito temporaneamente oltre la soglia dei 100 dollari.
I rendimenti obbligazionari globali sono saliti fino a raggiungere livelli prossimi ai massimi degli ultimi anni, prima che il recente calo del petrolio offrisse un certo sollievo ai mercati. L'andamento dei mercati azionari si è dimostrato relativamente resiliente. Le azioni statunitensi hanno chiuso il mese di luglio leggermente al di sotto dei livelli di giugno, con i settori tecnologico e dei servizi di comunicazione indietro rispetto agli altri. Negli ultimi giorni del mese, il lancio del modello cinese di intelligenza artificiale Kimi K3 ha evidenziato i significativi progressi compiuti dalla Cina nel ridurre il divario rispetto ai modelli statunitensi. Questo evento ha innescato una marcata rivalutazione delle valutazioni delle società legate all'IA e delle loro esigenze di finanziamento, mettendo sotto pressione i produttori di semiconduttori e provocando perdite particolarmente accentuate nei mercati di Corea e Giappone. Il dollaro è rimasto forte, mentre l'oro ha faticato a trovare uno slancio duraturo a fronte di rendimenti reali elevati.
Prospettive macro – Il rallentamento dell'inflazione a giugno concede alla Fed più tempo
L'economia statunitense continua a crescere a un ritmo sostenuto, poiché gli investimenti in conto capitale (capex) legati all'AI continuano a sostenere il settore manifatturiero, l'occupazione e gli utili aziendali. Sebbene a giugno l'economia americana abbia creato soltanto 57.000 nuovi posti di lavoro e i dati dei mesi precedenti siano stati rivisti al ribasso, il tasso di disoccupazione è sceso al 4,2%, principalmente a causa della diminuzione del tasso di partecipazione alla forza lavoro. Questo rafforza la nostra convinzione che, data la limitata crescita dell'offerta di lavoro, sia sufficiente una modesta creazione di posti di lavoro per rendere più rigido il mercato del lavoro. L'inflazione headline ha rallentato a giugno grazie alla diminuzione dei prezzi del petrolio, concedendo alla Fed più tempo. Tuttavia, le pressioni a favore di un nuovo rialzo dei tassi di interesse stanno aumentando. Ci aspettiamo che la Fed aumenti i tassi nel quarto trimestre, anche se l'approccio comunicativo più essenziale adottato da Kevin Warsh e il conseguente aumento dei rendimenti obbligazionari a lungo termine accrescono la possibilità di un rialzo già nel mese di settembre. L’area euro sta beneficiando dei prezzi più bassi dell’energia e di una valuta più debole, ma la crescita complessiva rimane modesta e l’impatto inflazionistico del conflitto in Medio Oriente non è ancora del tutto scomparso. Nel frattempo, l’espansione fiscale della Germania e il miglioramento degli ordini nel settore manifatturiero indicano una graduale ripresa industriale. A luglio la BCE ha lasciato i tassi invariati e ha mantenuto un orientamento basato sui dati, ma continuiamo a prevedere un ulteriore rialzo a settembre. La Svizzera sta crescendo al di sotto del proprio potenziale, sebbene le indagini sul settore industriale stiano migliorando e il franco svizzero si sia indebolito. Con l’inflazione svizzera nella parte inferiore del proprio intervallo target, prevediamo che la BNS mantenga il tasso di riferimento a zero fino alla fine del 2027. Nel Regno Unito, l’inflazione misurata dall’IPC si è attenuata. L'inflazione dei servizi rimane relativamente più elevata, ma il recente rallentamento dell'attività economica suggerisce che la Bank of England difficilmente procederà a un ulteriore inasprimento della politica monetaria. L'economia giapponese continua a essere sostenuta dalla politica fiscale, dalla crescita dei salari reali e dalla domanda legata al ciclo globale di investimenti in AI. I sussidi ai costi dell'energia hanno ridotto l'inflazione headline, ma è probabile che le pressioni sui prezzi tornino a rafforzarsi, poiché la debolezza dello yen alimenta l'inflazione importata. La Banca del Giappone (BoJ) ha lasciato invariato il tasso di riferimento nella riunione di luglio, ma il rischio è che alla fine si trovi costretta ad attuare una stretta monetaria più rapida di quanto previsto dai mercati. L’economia cinese rimane divisa in due, con la crescita del PIL che nel secondo trimestre ha subito un rallentamento attestandosi al 4,3% su base annua. Il settore delle costruzioni e la domanda delle famiglie rimangono relativamente deboli, mentre l’attività manifatturiera e quella legata alla tecnologia sono solide. Le forti esportazioni e la produzione di semiconduttori e robotica dovrebbero continuare a sostenere l’attività economica. Ulteriori investimenti promossi dal governo dovrebbero sostenere la crescita per il resto dell’anno.
Obbligazioni – I rendimenti a breve termine guidano l'appiattimento della curva
La volatilità dei prezzi del petrolio e le aspettative di una politica monetaria statunitense sempre più restrittiva hanno spinto al rialzo i rendimenti delle obbligazioni globali a più lunga scadenza. Negli Stati Uniti è più probabile assistere a un aumento dei rendimenti reali a breve termine e a un ulteriore appiattimento della curva dei rendimenti, piuttosto che a un rialzo sostenuto dei rendimenti a lungo termine. In Europa, la struttura dei tassi d'interesse appare ora più correttamente valutata dopo la pausa decisa dalla BCE nel mese di luglio, mentre la debolezza dell'economia britannica riduce la probabilità di ulteriori inasprimenti della politica monetaria da parte della Bank of England. Di conseguenza, il carry (il rendimento derivante dal mantenimento dell'obbligazione) e il roll-down (il guadagno in conto capitale ottenuto con l'avvicinarsi della scadenza del titolo lungo la curva dei rendimenti) dovrebbero continuare a rappresentare le principali fonti di rendimento del comparto obbligazionario. Continuiamo a privilegiare le obbligazioni con scadenza compresa tra cinque e sette anni, che offrono un interessante equilibrio tra reddito cedolare e una durata sufficiente a fornire protezione nel caso in cui la crescita economica dovesse deludere. Gli spread creditizi rimangono storicamente contenuti e alcuni segnali di tensione meritano di essere monitorati. Tuttavia, le basse aspettative di insolvenza e la solidità dei fondamentali delle imprese giustificano, al momento, una posizione neutrale sul credito, con una preferenza per le obbligazioni investment grade di qualità più elevata.
Azioni – È opportuno mantenere un approccio selettivo
I mercati azionari globali si sono mossi complessivamente in modo laterale nel mese di luglio, ma le performance hanno mostrato forti divergenze tra aree geografiche e settori. Le large cap statunitensi hanno registrato una tenuta migliore rispetto ai mercati asiatici maggiormente esposti al comparto tecnologico. Le azioni europee hanno oscillato all'interno di un intervallo ristretto, mentre il carattere difensivo del mercato svizzero ha dimostrato una buona resilienza. Nel corso del mese, i settori della tecnologia e dei servizi di comunicazione hanno sottoperformato, poiché gli investitori hanno iniziato a interrogarsi sulle esigenze di finanziamento degli hyperscaler, sulla crescita degli investimenti in capitale (capex) nell'intelligenza artificiale e sulle valutazioni elevate del settore dei semiconduttori. La correzione di fine mese, partita da Nvidia e dalle società europee produttrici di apparecchiature per semiconduttori, si è poi estesa ai mercati di Giappone, Taiwan e Corea. I titoli energetici hanno mostrato un andamento volatile, riflettendo le ampie oscillazioni dei prezzi del petrolio, mentre i comparti della sanità, dei beni di consumo di prima necessità e alcuni titoli finanziari e del consumo discrezionale hanno offerto una relativa protezione. Manteniamo un leggero sovrappeso sulle azioni, sostenuto dalla solidità della crescita economica globale e degli utili societari. Tuttavia, la tradizionale pausa estiva dei mercati e le valutazioni ancora elevate suggeriscono un approccio più selettivo. A livello regionale privilegiamo le azioni statunitensi e svizzere. A livello settoriale, preferiamo materiali, sanità, utility e servizi di comunicazione. Manteniamo invece una posizione neutrale sul settore tecnologico, nonostante le sue favorevoli prospettive strutturali di lungo periodo, poiché le indicazioni fornite dagli hyperscaler rappresentano un rischio nel breve termine. Il settore energetico rimane invece il meno favorito.
Asset Allocation – Timori sull'IA, ma mercati nel complesso resilienti
La combinazione tra il riaccendersi delle tensioni in Medio Oriente e le persistenti preoccupazioni sull'entità degli investimenti in conto capitale (capex) legati all'intelligenza artificiale ha penalizzato i mercati azionari emergenti, colpendo in particolare i titoli tecnologici di Corea e Taiwan. Manteniamo una posizione neutrale sulle azioni dei mercati emergenti e un leggero sovrappeso sulle azioni dei mercati sviluppati. Il rafforzamento del dollaro e l’inasprimento delle condizioni finanziarie continueranno a rappresentare le principali sfide per i mercati emergenti nei prossimi mesi. La nostra posizione sulle obbligazioni rimane invariata, con un leggero sottopeso. I rendimenti obbligazionari sono rimasti volatili e hanno continuato a salire verso la fine del mese. Nell'ambito degli investimenti alternativi, abbiamo mantenuto un leggero sovrappeso sulle materie prime, beneficiando dell'aumento dei prezzi del petrolio in seguito al riaccendersi delle tensioni tra Stati Uniti e Iran. L'oro, sul quale manteniamo una posizione neutrale, è rimasto particolarmente stabile. Nel complesso, continuiamo a mantenere un atteggiamento di cauto ottimismo, poiché ci aspettiamo un'altra solida stagione degli utili del secondo trimestre e indicatori macroeconomici stabili.
