A cura di Claudio Wewel, FX Strategist di J. Safra Sarasin
L'economia statunitense rimane solida, nonostante i segnali di debolezza nel mercato del lavoro, ma i prezzi degli asset rischiosi scontano già ulteriori tagli dei tassi da parte della Fed.
Settembre è stato un mese caratterizzato da decisioni di politica monetaria, con il taglio dei tassi da parte della Fed chiaramente al centro dell'attenzione. In questo contesto, l'oro ha registrato una performance nettamente superiore alla media, aggiungendo un ulteriore 11% alla sua già eccellente performance da inizio anno. Gli attacchi dell'amministrazione Trump all'indipendenza della Fed e allo Stato di diritto hanno probabilmente fornito ulteriori impulsi positivi. La performance azionaria è stata guidata dal complesso dei mercati emergenti, che ha guadagnato circa il 7% sulla scia del rinnovato appetito per i titoli cinesi e delle prospettive di un calo dei tassi di interesse in dollari. Le azioni statunitensi hanno registrato una performance leggermente più debole, poiché gli investitori hanno nuovamente messo in discussione la portata degli investimenti nell'intelligenza artificiale e i loro potenziali rendimenti nel medio termine. I titoli azionari europei e britannici hanno registrato solo modesti guadagni, riflettendo il rallentamento delle dinamiche macroeconomiche. Anche il reddito fisso ha guadagnato terreno, con i rendimenti a più lungo termine in leggero calo in tutte le regioni, mentre il petrolio ha registrato una leggera flessione grazie all'attenuarsi dei timori sull'offerta.
Prospettive macroeconomiche – Attenzione alla traiettoria dei tagli dei tassi da parte della Fed
Con 22.000 nuovi posti di lavoro rispetto ai 73.000 di luglio, il rapporto sull'occupazione negli Stati Uniti di agosto è risultato molto più debole del previsto, portando i mercati a rivalutare la traiettoria dei futuri tagli dei tassi da parte della Fed.
Ciononostante, il mercato del lavoro sembra ancora in equilibrio per il momento, poiché il significativo calo delle nuove assunzioni è compensato da un basso numero di licenziamenti. La situazione potrebbe cambiare quando il mercato del lavoro statunitense non sarà più in grado di assorbire un aumento dei licenziamenti. Con l'indice dei prezzi al consumo (CPI) complessivo al 2,9% su base annua e il CPI core al 3,1% su base annua, l'inflazione dei prezzi al consumo rimane significativamente al di sopra dell'obiettivo, mettendo in discussione i futuri tagli dei tassi. In questo contesto, il presidente della Fed Powell ha definito la decisione della Fed di tagliare il tasso di riferimento di 25 punti base al 4,00-4,25% come “gestione del rischio”. Tuttavia, la maggiore dispersione delle proiezioni dei membri del FOMC nel grafico a punti suggerisce che l'incertezza su ulteriori tagli dei tassi di interesse rimane insolitamente elevata. A parte il mercato del lavoro, i dati macroeconomici statunitensi continuano ad essere robusti. Le vendite al dettaglio sono rimaste forti e gli indici dei responsabili degli acquisti (PMI) nel settore dei servizi si sono attestati su livelli leggermente espansivi, mentre i PMI manifatturieri e la fiducia dei consumatori hanno registrato un leggero calo. Nell'area dell'euro, l'attività economica rimane relativamente modesta, con i PMI che oscillano intorno al livello di 50. La fiducia dei consumatori e degli investitori rimane relativamente debole. In questo contesto, l'inflazione è rimasta molto vicina all'obiettivo del 2% fissato dalla BCE. Tuttavia, la BCE ha lasciato invariato il tasso di riferimento nella riunione di settembre, poiché prevede un rafforzamento della domanda interna da questo punto in avanti. In Svizzera, il calo delle vendite al dettaglio sta influenzando negativamente l'inflazione CPI, che è scesa in territorio negativo su base mensile. Inoltre, il dazio del 39% sulle esportazioni svizzere verso gli Stati Uniti inizia a incidere sul dinamismo delle esportazioni. La BNS ha mantenuto invariato il tasso di riferimento allo zero, come ampiamente previsto, mentre il tasso di cambio EUR-CHF continua a essere scambiato nella fascia ristretta in cui si trova dall'inizio dell'anno. I dati soft mostrano una crescente divergenza tra l'attività dei servizi e quella manifatturiera nel Regno Unito. Con i prezzi al consumo in aumento del 3,8% su base annua, l'inflazione rimane chiaramente al di sopra dell'obiettivo, rappresentando un ostacolo importante per la BoE nel portare avanti il suo programma di allentamento monetario. Tuttavia, prevediamo che la debolezza dell'attività economica costringerà la BoE a procedere con ulteriori tagli rispetto a quanto attualmente previsto dai mercati, il che dovrebbe pesare ulteriormente sulla sterlina in futuro. In Giappone, la crescita del PIL nel secondo trimestre ha superato le aspettative, mentre l'inflazione rimane al di sopra dell'obiettivo. Pertanto, prevediamo che la BoJ procederà a un ulteriore aumento dei tassi nel corso dell'anno. Nelle ultime settimane, lo slancio delle esportazioni cinesi si è indebolito, mentre gli investimenti in immobilizzazioni hanno subito un forte rallentamento. Un primo semestre positivo dovrebbe consentire al governo di ritenersi soddisfatto dei risultati di crescita senza dover ricorrere a ulteriori stimoli significativi.
Obbligazioni – Le curve dei rendimenti potrebbero tornare a irripidirsi
I mercati dei tassi statunitensi continuano a essere influenzati dal netto rallentamento del mercato del lavoro americano, ma anche dall'elevata spesa dei consumatori che sta determinando tassi di crescita superiori alle attese. L'irripidimento della curva dei rendimenti si è arrestato e ha persino subito una leggera inversione di tendenza a settembre, poiché i dati economici statunitensi migliori mettono in discussione la necessità di ulteriori tagli dei tassi. Inoltre, sia la BCE che la BoE hanno espresso riserve sui futuri tagli dei tassi, dato che le loro economie hanno tenuto meglio del previsto. Riteniamo che sia troppo presto per prevedere un'inversione della tendenza all'irripidimento. A meno di un rapporto sull'occupazione molto positivo a settembre, la Fed probabilmente taglierà ulteriormente i tassi, anche se solo a titolo precauzionale. In questo contesto, le curve dei rendimenti dovrebbero accentuarsi. Sebbene i mercati non scontino ulteriori tagli dei tassi da parte della BCE, vi sono segnali che indicano un nuovo rallentamento della dinamica economica, aumentando le probabilità di un nuovo accentuarsi delle curve dei rendimenti nell'area euro. Continuiamo a preferire le scadenze intermedie e rimaniamo neutrali sul credito.
Azioni – Le valutazioni del settore tecnologico sembrano esaurite?
Contrariamente al tipico andamento stagionale, le azioni sono riuscite a registrare guadagni a settembre. Sulla scia dei tagli della Fed e dei solidi dati economici, gli andamenti settoriali osservati negli ultimi mesi hanno avuto un proseguimento. Il settore tecnologico ha nuovamente guidato i mercati negli Stati Uniti, in Europa e in Cina. L'entusiasmo per l'intelligenza artificiale ha contribuito a dare slancio ad alcuni dei maggiori nomi cinesi del settore tecnologico e dei beni di consumo, che hanno sovraperformato persino i loro omologhi statunitensi. Tuttavia, la straordinaria ripresa del mercato azionario statunitense dai minimi di aprile ha riportato le valutazioni ai livelli massimi di questo ciclo, riportando alla memoria la bolla delle dot-com dei primi anni 2000. Continuiamo a preferire le azioni svizzere e dell'area euro rispetto a quelle statunitensi, che dovrebbero beneficiare di una ripresa della crescita guidata dalla politica fiscale in Europa, e privilegiamo i settori difensivi, con particolare attenzione alla sanità, ai beni di prima necessità e ai servizi di pubblica utilità.
