A cura di Marco Giordano, Investment Director di Wellington Management
Si è concluso lo shutdown del governo statunitense. Il Congresso ha raggiunto un'intesa per porre fine allo shutdown del governo, ripristinando i finanziamenti fino al 31 gennaio 2026, approvando tre disegni di legge sugli stanziamenti relativi all'esercizio fiscale 2026, programmando una votazione a dicembre sui sussidi dell'ACA, revocando i licenziamenti dei dipendenti federali e garantendo la corresponsione integrale degli arretrati. La risoluzione delle questioni riguardanti i licenziamenti e gli arretrati è risultata essenziale per mitigare i rischi ciclici al ribasso associati allo shutdown. In risposta alle recenti elezioni, che hanno evidenziato preoccupazioni sull'accessibilità economica, l'amministrazione ha presentato nuove misure di stimolo, tra cui la possibilità di emissione di assegni per il rimborso delle tariffe e mutui con durata fino a 50 anni. Sebbene l'introduzione degli assegni di rimborso sia subordinata all'approvazione del Congresso, le probabilità di attuazione sono aumentate e, qualora venisse implementata, questa misura potrebbe contribuire con quasi l'1% al PIL. Con la riapertura del governo, sono state ripristinate le attività istituzionali ed è stato comunicato il calendario per la pubblicazione dei dati precedentemente differiti. I dati relativi ai mesi di ottobre e novembre riflettono gli effetti della chiusura, mentre quelli di dicembre e gennaio saranno influenzati dalla ripresa delle attività. Si prevede che una valutazione più accurata degli andamenti ciclici sarà possibile a partire dal primo trimestre del 2026.
Bilancio del Regno Unito. L'evento fiscale tanto atteso si è discostato dalle previsioni di un immediato inasprimento; la reazione positiva dei gilt ha attenuato uno dei principali rischi esterni per i tassi di interesse della sterlina nel breve periodo. Mentre nei titoli dei giornali si parlava di aumenti fiscali pari a 26 miliardi di sterline, l'esecutivo ha in realtà adottato un approccio di moderato allentamento fiscale per il prossimo biennio: l'aumento della pressione fiscale è previsto per il periodo 2028-2030, coincidente con il ciclo elettorale e l'inizio della prossima legislatura, generando così interrogativi sulla concreta realizzazione di tali misure. Si evidenzia inoltre che non vi sarà più una sessione di bilancio primaverile, eliminando così un elemento d'incertezza che ha penalizzato sia gli investimenti delle imprese sia i consumi delle famiglie. Il Regno Unito si configura come ulteriore esempio di un governo che, sotto la pressione dei mercati per inasprire la politica fiscale, opta per un incremento della spesa pubblica posticipando le politiche restrittive. Sebbene la Bank of England possa considerare un taglio dei tassi nella prossima riunione qualora persistesse una debolezza della fiducia, tale decisione sarebbe slegata dall’attuale legge di bilancio, caratterizzata da un temporaneo allentamento fiscale nel breve termine dello 0,2% del PIL nel 2026 e dello 0,3% nel 2027. Se l’inasprimento futuro consenta l’adempienza alle regole fiscali, riducendo il rischio di crisi politiche, ciò dipende proprio dall’assenza di interventi fiscali restrittivi nei prossimi due anni. Questa scelta solleva dubbi riguardo alla credibilità della Cancelliera e suggerisce una limitata capacità di inasprimento fiscale nel breve termine, con il suo potere politico in diminuzione man mano che ci avviciniamo alle elezioni. Infine, è opportuno segnalare che la pubblicazione del bilancio è stata segnata da colpi di scena: la divulgazione accidentale di parti delle previsioni da parte dell'Office of Budget Responsibility (OBR) che ha portato alle dimissioni del presidente Richard Hughes.
Taglio dei tassi da parte della Fed altamente probabile. Il presidente della Federal Reserve di New York, John Williams, ha dichiarato di essere disposto a considerare una riduzione dei tassi nella prossima riunione del FOMC prevista per dicembre. Durante il suo intervento a Santiago del Cile, Williams ha affermato: "Ritengo ci sia ancora margine per ulteriori aggiustamenti a breve termine nell'intervallo obiettivo del tasso dei fondi federali, con l’obiettivo di avvicinare l’orientamento della politica monetaria all’intervallo di neutralità, garantendo così l’equilibrio tra il conseguimento dei nostri due obiettivi primari". Williams ha sottolineato come i rischi al ribasso legati al mercato del lavoro siano aumentati, mentre quelli al rialzo sull'inflazione si sono attenuati; ha inoltre definito la politica monetaria attuale come "modestamente restrittiva". Queste osservazioni hanno rafforzato sensibilmente le aspettative del mercato in merito a un taglio dei tassi a dicembre, ora pienamente incorporato nei mercati dei futures. Pur persistendo divisioni all’interno del Comitato in vista della riunione di dicembre, si prevede che la maggioranza dei membri sosterrà l’avvicinamento del tasso di policy alla soglia di neutralità, al fine di prevenire ulteriori indebolimenti nel mercato del lavoro.
Pacchetto fiscale del Giappone. Il governo giapponese ha confermato un significativo pacchetto fiscale dell’importo di 21,3 trilioni di yen (pari a 135 miliardi di dollari), finalizzato a mitigare l’impatto dell’inflazione sulle famiglie e al sostegno degli investimenti e delle spese destinate alla difesa. Il provvedimento, che dovrebbe essere approvato dalla Dieta entro l’inizio di dicembre, sarà inizialmente finanziato tramite riserve, strumenti a breve termine e maggiori entrate fiscali, riducendo così il ricorso all’emissione di titoli di Stato giapponesi (JGB) a breve scadenza. È rilevante sottolineare che la politica della Bank of Japan (BoJ) rimane invariata nonostante le speculazioni di mercato, con il governatore Ueda che adotta una posizione da falco, collegando la debolezza dello yen all’inflazione e rilevando tendenze salariali favorevoli attese per il 2026. Questi elementi, unitamente alla solidità dei dati PMI e a un’inflazione superiore al 3%, contribuiscono a consolidare la fiducia nella crescita nominale del Giappone e si riflettono nell’aumento dei rendimenti dei JGB.
Sebbene i mercati dei tassi stiano iniziando a prezzare con cautela una normalizzazione della politica monetaria giapponese, questa cautela continua a incidere negativamente sullo yen, che ha registrato ulteriori deprezzamenti nei confronti del dollaro statunitense, sostenuti dai marcati differenziali dei tassi tra le due economie. Al momento non si sono verificati interventi da parte del Ministero delle Finanze volti a contrastare la svalutazione dello JPY, segnale che potrebbe suggerire un orientamento favorevole dei responsabili politici verso una valuta debole, funzionale alla stimolazione della crescita economica.
Ristrutturazione nel segmento high yield. Stiamo monitorando attentamente le operazioni societarie nel mercato high yield e novembre ha registrato due aggiornamenti di rilievo. Il completamento del piano di ristrutturazione di Ardagh ha comportato una riduzione della leva finanziaria, il miglioramento della liquidità tramite l’emissione di un nuovo prestito obbligazionario e l’estensione della linea di credito ABL da 0,5 miliardi di dollari, unitamente all’implementazione di una nuova struttura di governance. Paul Coulson ha lasciato la carica di amministratore delegato e Mark Porto, precedentemente CEO di Phoenix Global, è stato nominato presidente esecutivo, un segnale che a nostro avviso indica un focus sul turnaround operativo. In seguito alla ristrutturazione, Ardagh potrebbe essere soggetta a un rating di default selettivo da parte di S&P, sebbene la manovra consenta maggiore flessibilità per il piano aziendale a medio termine. Successivamente alle recenti speculazioni, Altice International segue Altice France/SFR in un probabile processo di ristrutturazione: il 28 novembre, Patrick Draghi ha escluso una significativa quota di asset dal pool delle garanzie dei creditori attraverso una transazione "drop-down", con particolare riferimento agli asset portoghesi e dominicani. L’annuncio ha causato una marcata flessione dei titoli obbligazionari, mentre le future evoluzioni e i possibili scenari restano incerti.
