Sulla scia dei solidi dati economici pubblicati di recente, il mercato non ha scontato una riduzione dei tassi d’interesse e gli investitori, pur restando ottimisti sulle obbligazioni Investment Grade (IG), stanno considerando uno scenario di “nessun atterraggio”. Questa settimana esaminiamo in che modo la continua evoluzione del contesto macroeconomico modula le nostre idee sulla classe di attivo.
Fondamentali
Durante lo scorso anno, in tutti i Mercati Sviluppati le imprese hanno operato in un contesto di aumento dei tassi di interesse e delle condizioni finanziarie. Tuttavia, gli utili dell’ultimo trimestre del 2023 non fanno pensare che le società Investment Grade siano in difficoltà. Finora, il 78% circa delle società statunitensi ha pubblicato i risultati del quarto trimestre 2023 registrando, in media, un miglioramento rispetto al trimestre precedente: gli utili al lordo di interessi, imposte e ammortamento (EBITDA) sono stati pari al 4,9% su base annua (a/a) (a fronte del 3,6%) e i ricavi hanno segnato il 2,7% a/a (a fronte del’1,9%). Per il secondo trimestre consecutivo i margini si sono ampliati sulla scia di una crescita dell’EBITDA superiore ai ricavi. Inoltre, il livello di indebitamento ha continuato a ridursi (di circa 0,10 volte). Anche i primi dati dell’Eurozona segnalano prospettive stabili. Tuttavia, molte società non hanno ancora presentato i bilanci ed è quindi troppo presto per trarre conclusioni definitive.
Valutazioni quantitative
La forza delle aziende si è tradotta in una maggiore fiducia degli investitori e in una contrazione degli spread, mentre i fondamentali continuano a mostrare una buona tenuta. Gli spread si riducono ancora in tutti i Mercati Sviluppati, ma gli attuali livelli mostrano differenze regionali rispetto al passato. In base alle medie di lungo periodo rilevate in tutti i cicli di economici, al momento i mercati scontano le probabilità di una recessione attorno allo 0% per gli Stati Uniti e al 10% e 20% rispettivamente per il Regno Unito e l’Eurozona. Gli spread delle obbligazioni Investment Grade si attestano a 94 punti base (pb) negli Stati Uniti e 127 e 128 pb rispettivamente nel Regno Unito e nell’Eurozona (al 14 febbraio 2024). Nonostante la riduzione degli spread – in misura davvero consistente in alcune regioni e settori – siamo convinti che in questo momento gli investitori debbano focalizzare l’attenzione sui rendimenti complessivi. Sulla scia dei dati positivi registrati per l’indice dei prezzi al consumo (IPC) e l’occupazione, l’ultima correzione nei mercati dei tassi ha offerto agli investitori la possibilità di realizzare nel segmento Investment Grade rendimenti complessivi superiori che, al momento, sono pari al 5,39%, 3,78% e 5,50% rispettivamente per i mercati Investment Grade di Stati Uniti, Eurozona e Regno Unito (dati aggiornati al 14 febbraio 2024). Inoltre, la tempistica precisa dei tagli dei tassi nel 2024 riguarda meno le obbligazioni societarie che non i titoli di Stato in quanto, in linea generale, una politica monetaria espansiva farà abbassare i costi di finanziamento, sostenendo l’intero settore.
Fattori tecnici
Grazie al grande interesse di cui gode questa classe di attivo il quadro tecnico è positivo. Lo testimoniamo gli afflussi di capitale provenienti da diverse tipologie di investitori – ad esempio, i fondi pensione e le compagnie di assicurazione – che sono attratti da rendimenti complessivi elevati e che vogliono beneficiare in modo tempestivo dei tagli dei tassi previsti più avanti nell’anno. Questa domanda fa sì che negli Stati Uniti i livelli medi degli spread appaiano bassi rispetto ai valori storici. Ad esempio, confrontando i livelli attuali degli spread con quelli del periodo più recente – quando gli spread medi avevano valori simili (fine del 2021) – si nota una forte domanda di obbligazioni a lungo termine, mentre i titoli a medio-breve termine sono ancora scambiati con un premio ragionevole rispetto allo stesso periodo.
Cosa significa per gli investitori obbligazionari?
Riteniamo che, in un contesto di rendimenti ancora elevati e spread ridotti, vi siano margini per una crescente dispersione in tutti i segmenti creditizi. Pur riconoscendo l'attrattività dei rendimenti complessivi, attribuiamo grande importanza alla selezione dei titoli e privilegiamo attivi di elevata qualità.